Besonderheiten alternativer Assets
Da alternative Assets (siehe Abbildung 1[1]) in der Regel nicht an der Börse gehandelt werden, gibt es einige Besonderheiten im Vergleich zu Wertpapieren, Geldmarktinstrumenten und Derivaten. In erster Linie sind alternative Anlagen weitaus weniger liquide als klassische Assets und besitzen darüber hinaus im Normalfall eine geringe Korrelation mit diesen. Daneben werden häufig vergleichsweise hohe Rendite-, aber auch Risikopotenziale dieser Assetklassen hervorgehoben (siehe Abbildung 2[2]).
Alternative Assetklassen sind gewöhnlich weniger stark reguliert und dadurch deutlich intransparenter. Schließlich ist die Ausgestaltung des Investments und seiner rechtlichen Hülle in Abhängigkeit vom Asset selbst deutlich komplexer, als es bei standardisierten Finanzinstrumenten der Fall ist.
Das Anlagevolumen in alternativen Assetklassen geht vor allem von institutionellen Investoren wie Versicherungen, Pensionskassen und -fonds sowie Family Offices aus. Dies kann vorrangig auf schwierige Zugangswege, hohe Mindestanlagesummen und lange Kapitalbindungsdauern zurückgeführt werden. Institutionelle Investoren nutzen alternative Assets hauptsächlich zur Risikodiversifizierung, zum langfristigen Kapitalaufbau und zur Generierung stabiler laufender Ausschüttungen.
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Überblick über ausgewählte alternative Assetklassen
Rohstoffe sind vergleichsweise einfach zugänglich – sie können entweder physisch oder, wie bei Kapitalmarktinvestments üblich, in Form von verschiedensten Finanzinstrumenten, z. B. Zertifikaten oder Exchange Traded Commodities (ETCs), erworben werden. Rohstoffe wie Edelmetalle werden oftmals zur Risikostreuung in Portfolios institutioneller und privater Investorinnen und Investoren eingesetzt und als Inflationsschutz angesehen. Weiterhin gelten Edelmetalle wie Gold als „sicherer Hafen“ in schlechten Zeiten.
Im Allgemeinen werden fünf Kategorien von Rohstoffen unterschieden:
- Edelmetalle,
- Industriemetalle,
- Energierohstoffe,
- Agrargüter
- und Lebendvieh.
In Abhängigkeit von der Rohstoffkategorie ergeben sich Unterschiede bezüglich Verfügbarkeit, Lagerung, Handel und Transaktionskosten. Neben den vielfältigen Chancen wie der hohen Liquidität und Werthaltigkeit sind jedoch auch viele Risiken zu beachten. Rohstoffe unterliegen kurzfristigen und äußerst starken Wertschwankungen, da das Angebot auch von äußeren Einflussfaktoren wie dem Wetter abhängig ist.
In den letzten Jahren ist das weltweit investierte Volumen in Immobilien stark gestiegen und liegt heute bei ca. 1,3 Billionen USD[3]. Diese Entwicklung ist insbesondere dem lange vorherrschenden Niedrigzinsumfeld zu verdanken, in dem diese als risikoarm eingestufte Assetklasse stark an Attraktivität gewonnen hat. Daneben sind Immobilien auch der breiten Bevölkerung vergleichsweise einfach zugänglich – entweder über Direktinvestments oder Fondsvehikel.
Der Wert von Immobilien sowie dessen Entwicklung hängen vom individuellen Objekt ab (z. B. Bausubstanz, Ausstattung) und werden stark von lokalen und individuellen Faktoren wie dem Standort oder der Mikrolage beeinflusst.
Immobilien werden zum einen nach ihrer Nutzungsart unterschieden, also danach, ob die Immobilie für kommerzielle Zwecke genutzt wird oder als Wohnobjekt dient. Zum anderen wird zwischen verschiedenen Anlagestrategien differenziert:
- Core-Strategien zeichnen sich durch ein geringes Risiko und stabile Cashflows aus, beispielsweise bedingt durch kreditwürdige Mieter/-innen mit langfristigen Mietverträgen.
- Value-Added-Strategien hingegen haben ein mittleres bis hohes Risiko und generieren zunächst geringe Cashflows, besitzen dafür aber Wachstumspotenzial; derartige Investmentobjekte haben z. B. oftmals Belegungs- oder Instandhaltungsprobleme oder befinden sich in Randlagen mit guten Zukunftsperspektiven.
- Opportunistic-Strategien bezeichnen die risikoreichsten Anlagen; dazu gehören beispielsweise Objekte mit grundlegendem Entwicklungsbedarf. Neben diesen Kategorien gibt es noch weitere Differenzierungen wie Core+.
Investitionen in Infrastruktur, z. B. den Transport oder Telekommunikation, sind ebenfalls in den letzten Jahren gestiegen. Heute liegt das weltweite Investitionsvolumen bei ca. 850 Milliarden USD[4]. Dieser Anstieg ist sowohl auf die Angebots- als auch auf die Nachfrageseite zurückzuführen.
Einerseits können realwirtschaftliche Investitionen zunehmend nicht mehr allein durch die öffentliche Hand finanziert werden. Dadurch wurde der Zugang zu Infrastrukturinvestments mittels regulatorischer Verordnungen sukzessive vereinfacht, und mittlerweile sind neben Direktinvestments auch Investitionen in besonders regulierte Fonds wie ELTIFs (European Long-Term Investment Funds) möglich. Andererseits ist die Nachfrage nach relativ sicheren Renditemöglichkeiten im Rahmen des historisch niedrigen Zinsumfelds gewachsen.
Infrastrukturinvestments zeichnen sich durch drei wesentliche Merkmale aus:
- Erstens erstrecken sie sich – vom Sammeln des Kapitals über die Bauphase bis hin zur Inbetriebnahme und zum laufenden Betrieb – über eine lange Zeit, in der die Investitionssummen gebunden sind.
- Daneben sind Infrastrukturinvestments grundsätzlich sehr illiquide. Bestehende Beteiligungen können nur über ein entsprechendes Netzwerk an Investierenden mit entsprechendem Kapital veräußert werden.
- Zusätzlich sind diese Investments sehr komplex, nicht zuletzt dadurch bedingt, dass Investorinnen und Investoren oftmals über spezifisches Branchen-Know-how, beispielsweise hinsichtlich lokaler rechtlicher Anforderungen, verfügen müssen.
Attraktiv sind Infrastrukturinvestments vor allem aufgrund ihrer gewöhnlich stabilen laufenden Ausschüttungen, die insbesondere für Versicherungen und Pensionskassen mit ihren langjährigen Auszahlungsverpflichtungen interessant sind.
Corporate-Private-Equity-Investments, d. h. Investitionen in das Eigenkapital von nicht börsennotierten Unternehmen, steigen seit Jahren stetig an und liegen heute bei ca. 7,1 Billionen USD[5] weltweit. Das vergleichsweise geringe Investitionsvolumen lässt sich damit begründen, dass Investitionen in Private Equity ausschließlich über Direktanlagen für institutionelle Investoren möglich waren.
Dieser Umstand befindet sich jedoch im Wandel – inzwischen besteht auch die Möglichkeit für Privatpersonen, in Private-Equity-Fonds zu investieren. Dabei sind die branchenüblichen Mindestanlagesummen mit 10.000 € oder mehr jedoch noch relativ hoch, sodass diese Investments eher für das typische Private-Banking-Klientel infrage kommen. Ebenso liegt die Kapitalbindung in der Regel bei zehn Jahren und mehr.
- Eine Besonderheit von Private-Equity-Beteiligungen gegenüber anderen Assetklassen liegt darin, dass Investierende oftmals eine aktive Rolle in der Unternehmung anstreben, sodass nicht nur auf Kapital, sondern auch auf Zugang zu Netzwerken, Beratungsleistungen o. ä. abgezielt wird.
- Eine weitere Besonderheit ist, dass eine periodische Rendite unüblich ist und der gesamte Beteiligungsgewinn durch den Verkauf der Unternehmensanteile erzielt wird.
- Schließlich gilt zu beachten, dass Rendite sowie Risiko stark von dem Einstiegszeitpunkt abhängig sind. Wird in einer frühen Unternehmensphase – beispielsweise in der Seedphase, in der oftmals nur ein Businessplan und ein Produktprototyp bestehen – investiert, sind die Renditechancen, aber auch die Risiken um ein Vielfaches höher als bei einer Investition in ein bereits länger bestehendes Unternehmen, das Kapital ausschließlich zur Verbesserung der Eigenkapitalquote sammelt. Bei der Investition in neu gegründete oder sehr innovative Unternehmen wird auch von Venture Capital gesprochen.
Ähnlich wie bei den anderen Assetklassen steigt das Investitionsvolumen in Corporate Private Debt, d. h. die Bereitstellung von Krediten ohne Einschaltung des Kapitalmarkts, seit vielen Jahren an. Seit 2020 haben sich die Investitionen weiter beschleunigt, sodass das weltweite Investitionsvolumen heute bei ca. 1,1 Billionen USD[6] liegt. Der stetige Anstieg ist dabei hauptsächlich auf strengere Eigenkapitalanforderungen an Banken unter den Basel-Verordnungen und den daraus resultierenden Rückzug aus Teilbereichen des Kreditgeschäfts zurückzuführen, weshalb Finanzierungen durch Kreditfonds, insbesondere für kleine und mittelständische Unternehmen, an Relevanz gewonnen haben.
Private-Debt-Investitionen lassen sich sowohl in verschiedene Kredittranchen als auch in verschiedene Anlagestrategien unterteilen:
- Die erste der drei Haupttranchen ist die sogenannte Senior-Debt-Tranche, d. h. die Vergabe vorrangiger bzw. besicherter Kredite, wohingegen sich die zweite Tranche – Junior Debt – durch höher verzinste, aber dafür nachrangige Kredite auszeichnet. Schließlich gibt es noch eine dritte Tranche – die sogenannte Unitranche –, welche eine Mischung aus den beiden vorherigen Tranchen darstellt.
- Weiterhin lassen sich Kapitalerhaltungs- und Wachstumsanlagestrategien unterscheiden. Kredite zum Kapitalerhalt werden beispielsweise an Unternehmen mit Liquiditätsengpässen oder hoher Verschuldung vergeben, wohingegen Wachstumskredite an finanzstarke Unternehmen mit Ambitionen zur Förderung des (organischen) Wachstums oder an Start-ups in Form von Wagnisfremdkapital gehen. Je nach Ausgestaltung des Kredits bzw. Zweck der Finanzierung ändert sich das Risiko-Rendite-Profil des Investments.
- Weitere Einflussfaktoren sind die Laufzeit des Kredits sowie die Bonität der Kreditnehmenden.
Kurz- bis mittelfristige Entwicklungen alternativer Assets
Verschiedene Umfragen zeigen, dass alternative Assets ein wichtiger Bestandteil in den Portfolios institutioneller Investoren sind und dass dieser Anteil in den nächsten Jahren weiter steigen könnte. So zeigt das Investor Survey 2022 des Bundesverbands alternativer Investments auf, dass ein Großteil der Investoren die Portfolioallokation in alternativen Investments – die derzeit bei ca. 25 % liegt – stabil halten bzw. weiter ausbauen möchte. Die Long-Term Capital Market Assumptions 2022 von J.P. Morgan bestätigen dieses Ergebnis – alternative Assets sind fester Bestandteil von Allokationsüberlegungen institutioneller Investoren.
Welche Gründe sprechen für eine Steigerung des Anteils alternativer Assets am Portfolio?[7]
Zum einen haben die Coronapandemie und der russische Angriffskrieg auf die Ukraine das Ende des Zeitalters von stabilen Kapitalmärkten eingeläutet und unkorrelierte Anlageklassen deutlich attraktiver gemacht. Zum anderen kommen weitere Entwicklungen hinzu, die die Nachfrage nach spezifischen alternativen Assets weiter steigen lassen könnten.
In erster Linie sehen sich Investierende mit einer durch Angebotsschocks ausgelösten Inflation und gleichzeitig niedrigen, aber steigenden Zinsen konfrontiert. Die Inflation wird angesichts von Lieferkettenproblemen und weltweiten Nationalisierungsbestrebungen auch in den nächsten Jahren – zumindest auf kurz- bis mittelfristige Sicht – voraussichtlich nicht signifikant abflachen. Folglich gewinnen Investments in Sachwerte, deren Wert in Zeiten von Inflation in der Regel steigt, wie z. B. Immobilien und Infrastruktur, an Attraktivität.
Weiterhin streben Investorinnen und Investoren im Sinne des gesellschaftlichen Wandels mehr Nachhaltigkeit in ihrem Portfolio an. Gerade hierzu eignen sich insbesondere Investitionen in Infrastruktur. So kann beispielsweise die Förderung erneuerbarer Energien den weltweiten Kohlenstoffausstoß reduzieren. Alternativ können Investments in Rohstoffe unter Umständen als nachhaltig klassifiziert werden. Zum Beispiel generieren Investments in Waldstücke einen konstanten Ertragsstrom, da Holz als nachhaltiges Baumaterial eingesetzt werden kann und gleichzeitig das entsprechende Waldstück nachhaltig bewirtschaftet werden und somit einen Beitrag zur Bindung von CO2 leisten kann. Schließlich werden technologische Innovationen oftmals von jungen, unabhängigen Unternehmen getrieben und bieten daher ideale Möglichkeiten für Wagniskapitalinvestitionen.
Aufgrund von volatilen Kapitalmärkten und Inflation werden jedoch auch Unsicherheit und Rezessionsängste geschürt, welche maßgeblich die Risikobereitschaft und das Investmentverhalten von Investierenden beeinflussen. Folglich bleibt abzuwarten, ob sich Letztere vorrangig an den vielfältigen Gründen, die für eine Investition in alternative Assets sprechen, orientieren und sich die Umfragen hinsichtlich steigender Anteile alternativer Assets an Portfolios bewahrheiten werden.
Entwicklungen alternativer Assets auf der Angebotsseite
Auch auf der Angebotsseite gibt es bereits heute Entwicklungen, die für eine Zunahme des Angebots alternativer Assets sprechen. Es ist einerseits zu erwarten, dass die Regulatoren ähnlich wie in den vergangenen Jahren die Zugangswege zu alternativen Assetklassen für Privatinvestorinnen und ‑investoren, sowohl in Form von Direktinvestments als auch über die Einbindung in Fondsangebote, weiter vorantreiben werden. Als Pionierinitiativen gelten die europäische Venture-Capital-Verordnung (EuVECA) aus dem Jahr 2013 und die europäische Long-Term-Investment-Fund-Verordnung (ELTIF) aus dem Jahr 2015. Die EuVECA-Verordnung hat vergleichsweise lockere Bedingungen für die Auflage von Venture-Capital-Fonds geschaffen, wohingegen die ELTIF-Verordnung einen Rahmen zur Förderung langfristiger europäischer Investitionen in die Realwirtschaft etabliert hat und insbesondere für Privatanlegende gedacht ist, die bisher noch nicht in Infrastrukturprojekte investieren konnten.
Neben dem regulatorischen Rahmen sind auch auf Seite der Asset-Manager Bestrebungen zu erkennen, das Produktangebot sukzessive um alternative Assetklassen zu erweitern – entweder über die Einbindung alternativer Assets in bestehende Fonds oder durch die Auflage neuer, komplett auf alternative Anlagen ausgerichteter Produkte. In erster Linie tragen dazu ein durch das Aufkommen passiver Lösungen erzeugter harter Preiskampf und daraus resultierende schwache Margen rund um traditionelle Produkte wie Aktien- und Multi-Asset-Fonds bei.
Darüber hinaus ist es Asset-Managern durch das Angebot alternativer Produkte möglich, sich von Wettbewerbern zu differenzieren. Zum Beispiel können klassische Finanzprodukte im Sinne eines holistischen Ansatzes in der Verwaltung von Kundengeldern als Core-Investments dienen, wohingegen alternative Assets als Satelliten und somit vorrangig zur Generierung von Rendite eingesetzt werden können.
Langfristige Entwicklung alternativer Assets
Auch auf lange Sicht ist zu erwarten, dass die investierten Volumina in alternative Assets weiter steigen. Die Blockchain-Technologie kann Vermögenswerte in kleine Anteile, sogenannte Security Tokens, stückeln und somit einer breiten Bevölkerung preisgünstig zugänglich machen. Weiterhin erlaubt sie eine dezentrale Aufzeichnung, Validierung und Ausführung von Transaktionen, welche unveränderlich und somit weitestgehend fälschungssicher sind.
Die Vorteile dieser Technologie werden von Regulatoren anerkannt, und entsprechend schafft die Bundesregierung, als Vorreiterin in der europäischen Union, schrittweise einen rechtssicheren Rahmen für den Handel mit Tokens. Der erste Baustein wurde bereits im Juni 2021 mit dem Gesetz zur Einführung von elektronischen Wertpapieren (eWpG) gelegt. Der nächste Schritt ist 2023 mit dem EU-weiten Digital Ledger Technology Pilot Regime zu erwarten, welches sich an Wertpapierfirmen, Marktbetreiber und Zentralverwahrer richtet sowie die Möglichkeit schafft, eine Digital-Ledger-Marktinfrastruktur zu betreiben.
Implikationen für Marktteilnehmende
Es stellt sich die Frage, was die oben skizzierten Entwicklungen für die verschiedenen Marktteilnehmenden, sowohl auf Nachfrager- als auch auf Anbieterseite, bedeuten.
Für Investierende wie Versicherungen, Pensionskassen und -fonds, Family Offices und ggf. Privatpersonen stellen sich angesichts der Marktentwicklungen zwei zentrale Fragen.
- Erstens: Sollen alternative Assets unter Berücksichtigung der unterschiedlichen Risiko-Rendite-Profile und der besonderen Korrelationseigenschaften mit klassischen Assetklassen in ein Portfolio eingebunden werden?
- Bei Bejahung dieser ersten Frage stellt sich eine weitere: Wie wird das Investment getätigt? Hierfür gibt es mehrere Möglichkeiten. Neben Direktinvestments oder Investments in entsprechende Wertpapiere können Anteile von Fonds, welche alternative Assets enthalten, gekauft werden. Alternativ lässt sich ein Vermögensverwaltungsmandat abschließen, und die Investorin oder der Investor überlässt die Entscheidung dem entsprechenden Asset-Manager.
Vor diesem Hintergrund sind auch die Regulatoren gefordert, weitere Grundlagen für Investments in alternative Assets zu schaffen. Dabei können gut funktionierende Märkte wie der Private-Equity- und Venture-Capital-Markt in den USA ggf. als Vorbilder herangezogen werden. Daneben gilt es, die Grundlage für den Handel mit Tokens weiter auszubauen und alternative Assets für Privatpersonen im Sinne eines einfachen Zugangs, niedrigerer Mindestanlagesummen und kürzerer Kapitalbindungsdauern verfügbar zu machen.
Vermögensverwalter werden die regulatorischen Grundlagen nutzen und ihr Angebot an alternativen Assetklassen sukzessive ausbauen, um sich von Wettbewerbern abzusetzen und vor allem von noch zu beobachtenden höheren Margen zu profitieren. Da sich alternative Assets in der Wertschöpfung jedoch stark von klassischen Assets unterscheiden, stellt sich dabei die Frage, ob die Kompetenz selbst auf‑/ausgebaut oder durch den Kauf von Spezialisten erworben wird.
Ein Angebot alternativer Assets erfordert grundlegende Änderungen im Aufbau und in den Abläufen im Front- und Middle Office. Objekte wie Immobilien oder Infrastrukturgesellschaften werden beispielsweise erst nach umfangreicher Due Diligence und Vertragsverhandlungen in ein Portfolio aufgenommen, und darüber hinaus müssen die entsprechenden Objekte auch verwaltet werden. Dazu gehören Aufgaben, die über die klassischen Tätigkeitsfelder eines Asset-Managers hinausgehen, wie z. B. die Entwicklung von Objektstrategien, technisches Management oder das Vermietungsmanagement. Folglich werden Kenntnisse und Expertise benötigt, die nicht im klassischen Mitarbeiterstamm eines Vermögensverwalters zu finden sind. Alternativ können objektbezogene Tätigkeiten ausgelagert werden, wobei das Finden des richtigen Partners durch ein derzeit noch eingeschränktes Angebot erschwert wird.
zeb hat als langjähriger Partner etablierter Banken und Vermögensverwalter im europäischen Raum den Wandel der Kapitalmärkte, der Investorenbedürfnisse und der Gegebenheiten in verschiedensten Instituten stets im Blick. Auf umfangreiche Kenntnisse und Erfahrungen im Bereich alternativer Assets und in deren Einbindung in Portfolios und Organisationen zurückgreifend, unterstützen wir Vermögensverwalter seit vielen Jahren bei dem Auf- bzw. Ausbau ihres Leistungsspektrums. Als „partners for change“ meistern wir gemeinsam die einzige Konstante – die Veränderung – und begleiten so unsere Kunden mit Expertise und Weitsicht in dynamischen Zeiten.
